Единственная игра в городе: центральные банки, нестабильность и предотвращение следующего коллапса - Mohamed A. El-Erian

симпатией к этим загадочным и зачастую малопонятным институтам экономической и финансовой стабильности - тем, чье умелое управление ценой и количеством денег в экономике является ключом к сдерживанию инфляции, стимулированию экономического роста и предотвращению финансовых кризисов. И я испытывал огромное уважение к талантливым технократам, которые были преданы своей важной работе в этих учреждениях (и часто недооценивали то хорошее, за что они отвечали).

В связи со всем этим меня все больше беспокоило растущее бремя политики, возложенное на центральные банки, в том числе последствия для их будущего доверия, влияния и репутации. С каждым днем перспективы их деятельности становились все более неопределенными. Продолжающиеся со времен мирового финансового кризиса усилия центральных банков по подавлению волатильности рынков и пропаганде парадигмы "роста с помощью ликвидности", то есть экономического роста, обусловленного бумом на финансовых рынках, поддерживаемым исключительными вливаниями ликвидности (а не фундаментальными факторами), не позволяли достаточно быстро перейти к "настоящему росту" и упорядоченной нормализации политики. Тем временем все большее число политиков искали способы ограничить операционную автономию центральных банков - автономию, необходимую для обеспечения их эффективности.

 

После мирового финансового кризиса 2008 года центральные банки не по своей воле, а по необходимости все глубже погружались в незнакомую и запутанную среду "нетрадиционной монетарной политики". Они взвинтили процентные ставки, активно вмешивались в функционирование рынков, проводили масштабные программы по скупке ценных бумаг на рынке, превосходящие друг друга; в довершение всего они агрессивно пытались манипулировать ожиданиями инвесторов и портфельными решениями.

Поскольку все это было так далеко от нормы, ни у центральных банков, ни у кого-либо еще не было проверенных сценариев и исторических прецедентов, на которые можно было бы сослаться. Это были смелые политические эксперименты в режиме реального времени, причем в течение необычайно длительного периода времени.

Учитывая все это, мне вскоре стало очевидно, что не я один испытываю тревогу в парижском зале. Многим из нас было не по себе от того, что центральные банки были вынуждены действовать, и многие из нас задавались вопросом о том, что может ждать их впереди.

Эти чувства проявились и в том, что организаторы симпозиума в тот день поставили знак вопроса в конце его названия: "Центральные банки: Путь вперед?". Организаторы справедливо сигнализировали о неопределенности в одной из наиболее важных областей глобальной экономики, рынков и управления политикой, и многие в зале признали, что последствия выходят далеко за рамки экономической и финансовой сферы. Речь также шла о важных институциональных, политических, геополитических и социальных вопросах.

 

Чувствуя себя (как сказал мне один сотрудник центрального банка) "морально и этически" вынужденными брать на себя все больше и больше ответственности, центральные банки реагировали на реалии на местах, с которыми, похоже, мало кто из других директивных органов мог и хотел столкнуться. При этом остальные имели в своем политическом арсенале инструменты, которые гораздо лучше подходили для решения поставленных задач. Каким-то образом мир оказался в зависимости от одной группы институтов - центральных банков - с одним из самых узких наборов инструментов в их распоряжении, учитывая поставленные задачи.

После мирового финансового кризиса 2007-2008 годов центральные банки неоднократно сталкивались с тем, что им приходилось делать гораздо больше, чем они ожидали, и гораздо дольше, чем они могли себе представить. Их головы все чаще говорили им прекратить эти эксперименты и начать "нормализацию" политики, но их сердца призывали их делать еще больше и искать что-то новое в своем арсенале трюков.

Никто, насколько мне известно, не мог точно предвидеть длительность и глубину этой политической дилеммы.

С самого первого дня финансового кризиса мы надеялись, что наши смелые и отзывчивые центральные банки сумеют передать эстафету высокого роста, активного создания рабочих мест, стабильности цен и устойчивости финансовой системы - либо напрямую, либо, что более вероятно, выиграв достаточно времени, чтобы частный сектор смог исцелиться, а политики - дать возможность другим директивным органам наконец-то приступить к выполнению своих обязанностей по управлению экономикой. А с возвращением экономического процветания и рабочих мест мир сможет в среднесрочной перспективе выйти из долговых проблем, избежав необходимости беспорядочного сокращения доли заемных средств, разрушительной жесткой экономии, долговых дефолтов и т. д.

К их чести, центральные банкиры уже в самом начале признали, что такой курс действий не лишен риска и неопределенности. В августе 2010 года на конференции в Джексон-Хоуле (штат Вайоминг), где ежегодно собираются известные и эксклюзивные представители центральных банков со всего мира и их привилегированные гости, председатель ФРС Бен Бернанке довольно ясно дал понять это. В своей речи, ознаменовавшей поворот в денежно-кредитной политике США - от нацеливания на нормализацию финансовых рынков (что центральные банки умеют делать хорошо) к принятию на себя главной и огромной ответственности за обеспечение высоких темпов экономического роста, рабочих мест, низкой и стабильной инфляции и общей финансовой стабильности, - он отметил, что использование нетрадиционной денежно-кредитной политики влечет за собой не только "выгоды", но и "затраты и риски". 3 И чем дольше такая политика проводится, тем больше вероятность, что затраты и риски начнут перевешивать выгоды.

 

Опасения не ограничивались возможностью того, что нетрадиционная политика не принесет желаемых результатов, включая то, что называлось "взлетом" или "скоростью бегства" экономики. Существовал целый ряд других опасений, некоторые из которых были обоснованными, а другие - гораздо менее значимыми.

Не станет ли длительное экспериментирование центральных банков и готовность к еще большим экспериментам негативным стимулом для политиков и других субъектов экономической политики, чтобы взять себя в руки? Не приведет ли искусственное ценообразование на финансовые активы, постоянно поддерживаемое ликвидностью центральных банков и общим представлением о том, что эти институты являются лучшими друзьями рынков, к чрезмерному принятию рисков и более масштабному нерациональному распределению ресурсов, что впоследствии аукнется росту и стабильности? Может ли в дальнейшем произойти резкий скачок инфляции? Придется ли центральным банкам разгружать свои раздутые балансы, уничтожая стоимость и дестабилизируя финансовые рынки? Уступит ли подавленная волатильность место разрушительной "волатильности"? 4

Таковы были некоторые из многочисленных вопросов. В их основе лежала фундаментальная проблема: В какой степени центральные банки рискуют превратиться из важной части решения в значительную часть проблемы? Иными словами, вместо того чтобы способствовать упорядоченному постепенному сокращению доли заемных средств в условиях растущей мировой экономики, они в итоге будут способствовать дополнительному накоплению долга, в результате чего западные экономики погрязнут в еще более глубокой депрессии роста - в сочетании с периодической финансовой нестабильностью, которая нарушит экономическое благополучие стран остального мира, включая хорошо управляемые развивающиеся экономики.

 

Беспокойство не ограничивалось экономическими и финансовыми вопросами. Существовали также важные