Инвестиции и трейдинг: Формирование индивидуального подхода к принятию инвестиционных решений - Саймон Вайн

в другом. Объявления, сделанные прокуратурой о ходе процесса против компании «ЮКОС», привели к падению рынка российских акций. Время оглашения этой информации совпало с возникновением ожиданий повышения ставок в США, которые вели к падению американского рынка облигаций. Таким образом, корреляция двух рынков оказалась иллюзорной.

Эвристика якоря (anchoring heuristic). В этом случае люди исходят из неких первоначальных оценок и подходов, которые становятся базой для характеристики новых ситуаций. Эвристика якоря проявляется в разных формах, рассматриваемых ниже. Шиллер приводит жизненный пример: автодилеры (да и другие продавцы) начинают торговаться, назначая завышенные цены и тем самым эмоционально «привязывая» вас к более высокой начальной точке сравнения.

Проявлением этого вида эвристики также является то, что психолог А. Маслоу в шутку называет «синдромом человека с молотком»: получив в руки инструмент, он ходит по дому и ищет, что бы еще прибить. Так, в финансовой среде нередко очень широкий круг явлений объясняют одной теорией. Каждый раз, когда происходит маловероятное событие, ее сторонники утверждают, что она не отрицает вероятности подобного значительного изменения цен раз в полгода. В случае его повторения в течение полугода они говорят, что два таких движения тоже не опровергают теорию, но они должны происходить не чаще, чем раз в пять лет. Если учесть, что многие рынки существуют в течение срока, недостаточного для проверки предполагаемой оценки, то теория получается сомнительной, но ее сторонники продолжают пользоваться ею как аксиомой128.

Тверски и Канеман отмечали удивительную живучесть отклонений, возникающих по вине эвристики якоря, даже при наличии опровергающих фактов. Так, на российском рынке многие трейдеры продолжают следовать устоявшимся ценовым связям типа «S&P — РТС», которые не проявлялись с конца 1990-х гг.

Авторы выделили несколько отклонений, обсуждаемых ниже и являющихся следствием этого вида эвристики.

Отклонение из-за недостаточной приспособляемости (insufficient adjustment) выражается в том, что люди в недостаточной степени корректируют базу сравнения, чтобы правильно оценить текущую ситуацию. В эксперименте Тверски и Канемана перед двумя группами людей установили рулетку и запустили ее. Перед одной группой выпала цифра 10, перед другой — 65. После этого испытуемым был задан вопрос: «Какой процент африканских стран состоит в ООН?» (Подразумевается, что никто не знал истинного ответа.) Средний ответ в первой группе был 25%, т.е. значительно ближе к цифре 10, а во второй — 45% (ближе к цифре 65).

C помощью эвристики якоря Шиллер объясняет потери американских инвесторов на японских акциях в 1987 г. В то время многие аналитики обосновывали высокую стоимость акций японских компаний тем, что показатель соотношения их цен к прибыли было гораздо ниже, чем у американских. Шиллер считает, ошибка (якорь) заключалась в необоснованной ориентации на показатель американского рынка, где методика подсчета прибыли полностью отличалась от японской129.

Отклонение из-за неправильной оценки конъюнктивных и дизъюнктивных вероятностей130 (biases in evaluation of conjunctive and disjunctive events). При оценке вероятности данного исхода требуется рассмотреть события, которые могут к нему привести. Если для осуществления желаемого исхода должно произойти несколько событий, то в статистике говорится о конъюнктивных вероятностях. Если события, которые ведут к данному исходу, не связаны между собой, то в статистике идет речь о дизъюнктивных вероятностях.

Об этом наблюдении стоит вспомнить, когда мы будем говорить о ликвидности. Как показывает практика, некоррелирующие в докризисный период активы начинают коррелировать.

Люди имеют склонность переоценивать события с конъюнктивными вероятностями. Например, часто при планировании предполагается, что несколько событий произойдут одновременно. В таких случаях, даже если возможность возникновения каждого из них высока, то вероятность того, что они произойдут одновременно, будет гораздо ниже, чем кажется. Переоценка вероятности одновременного совершения ряда событий ведет к излишнему оптимизму, который особенно часто проявляется в случаях оценки рисков. С другой стороны, оценка, связанная с независимыми (дизъюнктивными) вероятностями, ведет к недооценке ситуации и излишнему пессимизму.

Отклонение из-за использования субъективного вероятностного распределения (anchoring in the assessment of subjective probability distributions). Вопрос о вероятностном распределении будущего значения индекса Доу-Джонса может быть поставлен в двух форматах: а) значения вероятностей разных исходов, б) значения вероятности того, что результат превзойдет некоторую величину. По сути, эти два вопроса взаимосвязаны и предполагают близкие по смыслу ответы, которые на практике не совпадают. Это происходит ввиду того, что в первом случае люди склонны исходить из всей ценовой шкалы, а во втором — делать выводы на основе цены, обозначенной в вопросе.

3. Эвристики и отклонения, выявленные позже

Перечислив три основных вида эвристики и их проявления, остановимся еще на одном отклонении, связанном с эвристикой подобия: отклонении из-за излишней самоуверенности (over-confidence bias). Ввиду этой предрасположенности люди склонны занижать риск и увеличивать вероятность выигрыша. Иными словами, излишняя самоуверенность лежит в основе как житейской, так и инвестиционной психологии. В жизни это качество проявляется, например, в вере людей в собственную способность хорошо водить машину или принятии обязательств по выполнению работы в совершенно нереальные сроки. В инвестиционной деятельности это отклонение выражается в излишней уверенности в собственной способности правильно трактовать информацию и делать верные прогнозы.

То, что людям свойственна излишняя самоуверенность, подтвердилось многими экспериментами. В результате некоторых из них, например, было установлено, что люди проявляют это качество, если речь идет как о легких, так и об очень сложных вопросах, касающихся общеобразовательных дисциплин. При этом отмечено, что, чем менее сложны задачи, тем в меньшей степени самоуверенны испытуемые. В то же время чем лучше опрошенные знали предмет, тем менее самоуверенными они становились. Иначе говоря, более образованные участники эксперимента демонстрируют не столько самоуверенность, сколько неуверенность в собственных силах131.

Излишняя самоуверенность взаимосвязана с интересным феноменом: при оценке вероятности события в сознании людей изначально заложено не нормальное распределение с симметричными возможностями удачи и неудачи, а некое логнормальное, где вероятность срыва значительно меньше вероятности желаемого исхода! Представьте себе, какой вред это запрограммированное поведение наносит инвесторам!

Мы говорим о важной особенности человеческого подсознания, хотя на этот довод можно возразить: решения не принимались бы, если бы люди не предполагали, что выигрыш более вероятен, чем проигрыш. Конечно же, инвесторы не могут принимать решения, не будучи уверены в своей правоте. С другой стороны, у них, как и у всех людей, превалирует излишний оптимизм в отношении собственных способностей132.

Тверски и Канеман упоминают об излишней самоуверенности в нескольких контекстах, особенно при рассмотрении эвристики подобия, в частности иллюзии подтвержденности. Некоторые формы излишней самоуверенности можно объяснить и эвристикой наличия, но на практике самоуверенность проявляется еще в четырех формах, о которых мы не упоминали ранее:

— отклонение из-за оптимизма (optimistic bias, wishful thinking);

— иллюзия контроля (illusion of control);