Корпорация и двадцатый век. История американского делового предпринимательства - Richard N. Langlois;

небрежно обходил это трехстороннее различие, но только потому, что он писал о правовом статусе миноритарных акционеров по отношению к законно назначенному совету директоров и должностным лицам. Для обоих авторов реальной проблемой было не отделение собственности от управления, а отделение собственности от контроля - тех, кто назначал директоров и должностных лиц. В 1935 году должностные лица и директора владели лишь 13 процентами всех корпоративных акций, и этот процент в течение столетия не уменьшался, а увеличивался. 167 Но должностные лица и директора составляли контроль лишь в немногих широко известных компаниях, таких как AT&T, RCA или Пенсильванская железная дорога. Гораздо чаще контроль принадлежал мажоритарному акционеру, значительным миноритарным акционерам, в частности семейным группам, или даже финансовым посредникам, таким как Дом Моргана, чьи услуги ценились во многом именно благодаря возможности осуществлять контроль. Холдинговые компании в пирамидальной структуре могли усилить контроль. В прогрессистском понимании корпоративного управления проблема заключалась в том, что те, кто контролирует компанию, могли обогащаться за счет все более бесправных миноритарных акционеров. В этом смысле проблема заключалась в слишком большом контроле собственников, а не в слишком большом контроле менеджеров.

С самого начала существования неограниченной корпоративной формы в XIX веке миноритарные акционеры регулярно подавали иски о присвоении и самообогащении контрольных пакетов акций. Позиция Берла заключалась в том, что такие истцы имеют право на возмещение ущерба по справедливости, исходя из теории, что директора держат корпорацию в доверительном управлении для акционеров. 168 Американские суды долгое время считали иначе. Суды неохотно вмешивались во внутренние споры корпораций, за исключением крайних случаев, и возлагали бремя доказывания на истцов. 169 Несмотря на это, а также на широкое распространение анекдотических историй о хищениях и самопродажах, корпоративная форма процветала в Америке в начале XX века, и миноритарные акционеры охотно вкладывали деньги в эти корпорации. Хотя инвесторам, возможно, не хватало права голоса, у них оставалось право выхода: есть свидетельства того, что миноритарные акционеры получали значительную скидку на свои акции, чтобы компенсировать угрозу внутреннего самопродажи. 170 Действительно, с точки зрения экономической истории странно воспринимать модель частной собственности XVIII века - исключительный контроль над материальным активом (например, джерсийской телкой ) - как некий платоновский идеал. 171 Да, частная собственность в таком понимании - блестящее решение агентской проблемы, взятое в отдельности. Но способность простой модели собственности решить агентскую проблему меркнет по сравнению со способностью корпоративной формы чрезвычайно расширить владение промышленной собственностью и тем самым стимулировать экономический рост.

В начале двадцатого века интересы, контролирующие корпорацию, делали себя богатыми, а миноритарные инвесторы хотели присоединиться к ним. Великая депрессия грубо перевернула эти расчеты. Миноритарные акционеры начали нести огромные убытки, особенно в пирамидах с высоким уровнем заемных средств, и они хотели получить компенсацию. Именно перед этой аудиторией Берл и Минс выступили с речью.

Поскольку весной 1931 года фондовый рынок продолжал падать, вину за это возложили на продавцов коротких позиций, которые совершали "медвежьи набеги". 172 Конгресс рассмотрел целый ряд законопроектов, в том числе один, который облагал прибыль от коротких продаж налогом в размере 25 процентов, и другой, который фактически отправлял продавцов коротких позиций в тюрьму. Герберт Гувер также рассматривал продавцов коротких позиций как виновных, и он включил в их число финансистов-демократов Бернарда Баруха и Джона Дж. Раскоба. Гувер убедил своего друга Фредерика Уолкотта из Коннектикута инициировать слушания в банковском комитете Сената, членом которого был Уолкотт. Из этих слушаний мало что вышло, поскольку Ричард Уитни, элегантный президент Нью-Йоркской фондовой биржи, с легкостью парировал все выдвинутые против него обвинения. 173 Однако после выборов 1932 года председатель банковского комитета увидел возможность возобновить слушания и сосредоточить их на гораздо более широком круге вопросов и потенциальных виновных. Питер Норбек, республиканец-популист из Южной Дакоты, был движущей силой горы Рашмор и главной причиной того, что изображение его героя, Теодора Рузвельта, в конечном итоге украсило пантеон. Хотя его взгляды были ближе к взглядам Франклина Рузвельта, чем Гувера, Норбек чувствовал, что ему нужен дополнительный авторитет у избирателей перед лицом того, что вскоре должно было стать администрацией демократов. После того как Сэмюэл Унтермайер и другие отказались от его услуг, Норбек выбрал в качестве специального советника Фердинанда Пекору, задиристого нью-йоркского прокурора и коллегу по "Бычьему лосю".

Как и слушания по делу Пуджо за несколько лет до этого, слушания по делу Пекоры, как их стали называть, стали городской площадью, на которой законодатели и виртуальная публика могли вынести обвинительный приговор обычным подозреваемым. Пекора оказался таким же умелым рингмейстером, как и Унтермайер, даже если в конечном итоге его противостояние с Дж. П. Морганом-младшим не имело того исторического драматизма, который был в допросе Унтермайера с Дж. П. Морганом-старшим. 174 Однако в отличие от слушаний Пуджо, которые были направлены против предполагаемого "денежного треста" сконцентрированных и неконкурентоспособных инвестиционных банков, слушания Пекоры будут направлены как раз против противоположного явления - значительно возросшей конкуренции в инвестиционном банкинге, которая возникла в 1920-х годах. 175 Главным объектом расследования в самом начале, на протяжении более чем недели показаний на сайте в феврале 1933 года, стал Национальный городской банк, лишь недавно обошедший Чейза в качестве крупнейшего банка страны, и его жесткий руководитель Чарльз Э. Митчелл. 176

Как мы видели, в 1911 году Фрэнк Вандерлип, тогдашний президент National City Bank, создал National City Company как отдельно зарегистрированную организацию, предназначенную изначально для владения акциями различных нью-йоркских и региональных банков, чтобы обойти законодательные ограничения на филиалы и межштатные банковские операции. 177 Когда администрация Тафта не одобрила это, Вандерлип продал все акции банка и начал концентрироваться на международных филиалах, что было разрешено (во многом благодаря самому Вандерлипу) Законом о Федеральном резерве. Поскольку военное производство увеличило спрос на коммерческие кредиты, National City Bank расширил свою клиентскую базу по всей стране, особенно за счет небольших и новых предприятий. В то же время National City Company занялась распространением, а затем и андеррайтингом ценных бумаг, частично приобретя брокерскую фирму Н. У. Хэлси. Этот шаг был, вероятно, ответом на дезинтермедиацию 1920-х годов - то, что повторится в конце века, - поскольку большие и малые компании все чаще обращались за финансированием к рынку ценных бумаг и отказывались от банковских кредитов. 178

National City Bank был коммерческим банком; National City Company стала инвестиционным банком. В 1929 году National City приобрел трастовую компанию, зарегистрированную в штате, которая стала третьей компанией, City Bank Farmers Trust Company. Вместе эти три банка представляли собой горизонтальную бизнес-группу: отдельные организации, имеющие общий