Единственная игра в городе: центральные банки, нестабильность и предотвращение следующего коллапса - Mohamed A. El-Erian

Например, она может углубиться в неэффективный статизм, расширить роль банка развития и оказать давление на центральный банк, чтобы тот преждевременно ослабил денежно-кредитную политику. Это, скорее всего, приведет Бразилию в стагфляционную яму и подорвет ее платежный баланс и кредитный рейтинг. Или же она может вернуться к хорошо известным реформам, которые помогут Бразилии вместе с Мексикой стать основой более стабильной Латинской Америки, более способной преодолеть разрушительное воздействие Венесуэлы, охваченной снижением цен на нефть и экономической бесхозяйственностью, и Аргентины, которой еще предстоит прийти к нормальному экономическому равновесию.

Турция также стоит перед довольно суровым выбором, борясь с собственным экономическим недугом. Хотя это не Аргентина, Бразилия, Греция или Венесуэла, она может быть добавлена к списку системообразующих развивающихся стран, которые формируют центр неопределенности для мировой экономики.

Совокупность этих четырех групп позволяет говорить о разноскоростной глобальной экономике, которая в целом продолжает расти робко, но при этом испытывает обострение проблемы "сложения", и это конфигурация, которую центральным банкам будет трудно сдерживать, поскольку они больше не будут действовать в условиях высокой корреляции и не будут решать вопросы, находящиеся только в их непосредственной юрисдикции. Вместо этого расхождения в денежно-кредитной политике будут сопровождаться расхождениями в экономических показателях. Это приведет к еще большим ценовым аномалиям и повышенной волатильности рынка. В связи с этим все чаще будут наблюдаться ценовые скачки, а также разрушительное заражение цен и крайне неустойчивые корреляции между классами финансовых активов.

ГЛАВА 25.

МИР БОЛЬШИХ РАСХОЖДЕНИЙ (

II

)

МНОГОХОДОВЫЕ ЦЕНТРАЛЬНЫЕ БАНКИ

"Работа Центрального банка заключается в том, чтобы беспокоиться".

-АЛИСА РИВЛИН

В декабре 2014 года журнал The Economist хорошо сформулировал ситуацию, заявив, что "редко когда крупные мировые центральные банки проводили столь несовпадающую политику". Разумеется, издание имело в виду степень, в которой ФРС и Банк Англии начинают расходиться с Банком Японии и Европейским центральным банком.

Именно расхождения между ФРС и ЕЦБ будут иметь наибольшее значение, и их влияние и масштабы будут приобретать все большее значение по мере постепенного увеличения степени их расхождений (что и произойдет). Ход экономики и политики в других странах будет изменен. Глобальная ценовая политика изменится и, по сути, уже меняется. Глобальная система будет прилагать все усилия, чтобы "примирить" расхождения. Но при этом она будет испытывать трудности, полагаясь, по сути, только на одну переменную, которая сделает большую часть тяжелой работы - изменения валютных курсов. 1

С одной стороны, Федеральная резервная система воспользуется улучшением экономической ситуации в Америке, чтобы постепенно нормализовать подход к денежно-кредитной политике. Она будет очень осторожно и очень постепенно снимать ногу с акселератора нетрадиционной политики. Выход из QE в октябре 2014 года будет сопровождаться очень небольшими и умеренными повышениями процентных ставок и эволюцией в перспективном политическом руководстве, что заложит основу для неглубокого многолетнего цикла повышения ставок, который завершится более низкой конечной ставкой, чем средние исторические показатели. Таким образом, это будет самое "мягкое ужесточение" в истории современного центрального банка.

Получив отрезвляющий урок во время "таперской истерики" в мае-июне 2013 года, ФРС, скорее всего, последует примеру фокусников, используя отвлекающий маневр при переходе от одной политической позиции к другой. Этим инструментом станет обновленное форвардное политическое руководство, или то, что Джон Хилсенрат из The Wall Street Journal назвал "лингвистической гимнастикой".

Динамично меняющиеся формулировки будут не только указывать на очень неглубокий путь и более низкую цель; они также будут напоминать нам снова и снова, что процесс будет сильно зависеть от данных и, вероятно, будет включать в себя функции "стоп-гоу" (особенно если экономика окажется менее устойчивой, чем прогнозирует ФРС). При этом ФРС будет очень внимательно следить за поведением рынка, стремясь найти тонкий баланс между тем, чтобы, с одной стороны, избежать слишком быстрого сворачивания рискованных позиций, а с другой - стимулировать еще большее принятие рисков.

Чтобы усилить эффект от такого общения, у чиновников ФРС вполне может возникнуть соблазн объединить все это во впечатляюще звучащую упаковку "оптимального контроля". Преимущество этого термина заключается в том, что он отражает два понятия, которые, как надеются центральные банкиры, особенно успокаивают рынки: во-первых, ФРС действует в рамках "оптимальной" парадигмы, а во-вторых, она "контролирует ситуацию". При этом ФРС считает, что у нее есть все возможности для того, чтобы продолжать влиять на ожидания частного сектора и тем самым согласовывать действия как частного, так и государственного сектора. Действительно, как отметил Бен Бернанке, "чем больше указаний центральный банк может дать общественности относительно того, как будет развиваться политика, тем больше шансов, что участники рынка сделают соответствующие выводы". 2.

-

В то же время, в меньшей степени из-за опасений по поводу снижения уровня финансового посредничества, подпитывающего экономический рост, регулирование и надзор будут укрепляться и расширяться. В частности, оно будет охватывать все больший круг учреждений (включая небанковские) и стремиться учесть более широкий спектр рисков (включая, как уже говорилось, заблуждение относительно ликвидности, которое приводит к периодам неравномерной ликвидности, особенно во время смены рыночного консенсуса).

С другой стороны, ЕЦБ еще глубже уйдет в область нетрадиционной политики и, как и Банк Японии, останется там надолго. Несмотря на беспокойство некоторых его членов, он будет придерживаться подхода "педаль в металл", направленного на борьбу с разрушительной дефляцией и поддержание экономики, хотя и на низком уровне, - все это для того, чтобы выиграть время для политиков, чтобы взять себя в руки, и для частного сектора, чтобы вылечиться. Процентные ставки в Европе будут оставаться исключительно низкими дольше, чем в США, и вместо того, чтобы смягчить QE, ЕЦБ, скорее всего, расширит его в рамках своей следующей политической интервенции.

Что касается конкретики, то ЕЦБ продолжит до сентября 2016 года, если не дальше, ежемесячные покупки ценных бумаг на сумму не менее 60 миллиардов евро, а то и больше. Он увеличит долю покупаемых им негосударственных облигаций и будет использовать другие специальные окна для более глубокого и широкого вливания ликвидности в экономику еврозоны. В ходе этого процесса его баланс вырастет с примерно 2 триллионов евро на конец 2014 года до 4 триллионов евро двумя годами позже, превысив баланс ФРС; номинальные процентные ставки по "высококачественным" суверенным ценным бумагам окажутся на аномальной территории; он примет на себя дополнительный кредитный риск, хотя часть этого риска также будет передана национальным центральным банкам; и он, а не ФРС, окажет самое большое влияние на рынки процентных ставок и стоимость валют в других странах.

Хотя в краткосрочной перспективе нет теоретического предела расхождениям в экономике и политике,