Инфляция: конец эпохи ценовой стабильности. Для новичков, скептиков и профи - Марк Блайт

Valley Bank (SVB), First Republic и Signature Bank – стал непреднамеренным последствием резкого повышения процентных ставок (53). SVB был шестнадцатым по величине банком в США. First Republic и SVB – два крупнейших банкротства банков в США с 2008 года, с тех пор как разорился Washington Mutual. Эти банки не сумели воспользоваться ростом ставок, потому что оказались уязвимы перед так называемым риском процентных ставок.

История SVB – типичный пример (54). SVB в основном обслуживал технологические стартапы из Кремниевой долины. Стартапы – нетипичные клиенты: их депозиты очень крупные. А это важно, потому что государство (в лице FDIC) страхует только вклады до 250 000 долларов. В среднем по США около 50% банковских депозитов застрахованы. У SVB – только 7% (55), что делало банк крайне уязвимым, в случае если вкладчики решат забрать деньги (56).

Но у SVB была и другая критическая уязвимость. Банк вложил большую часть средств в ценные бумаги с фиксированным доходом, такие как казначейские облигации США. Эти бумаги – ликвидные, надежные и приносят фиксированный доход. Их обычно считают безопасным вложением. Средний банк инвестирует около 24% активов в такие инструменты. SVB вложил 55%.

Если они такие безопасные, в чем проблема? В том, что цена облигаций и процентные ставки движутся в противоположных направлениях. Проще говоря: когда ставки растут, стоимость уже выпущенных облигаций падает. Почему? Потому что новые облигации, выпущенные при высоких ставках, приносят больше дохода и становятся привлекательнее для инвесторов. Спрос на старые облигации падает – и с ним падает их цена и рыночная стоимость. Банк, держащий много таких бумаг, рискует: рост ставок снижает стоимость его активов.

Но это не проблема, если банк может ждать до погашения облигаций. У SVB такого шанса не было. Его вкладчики запаниковали и начали массово забирать деньги до того, как облигации достигли срока погашения. Чтобы вернуть деньги, SVB пришлось продавать облигации по текущей упавшей цене и нести убытки, которые стали настолько большими, что банк обанкротился (57). История SVB показывает: банки могут проиграть на росте ставок – но это скорее исключение, чем правило.

МВФ недавно провел исследование уязвимости банков и пришел к выводу: «Глобальная банковская система в целом остается устойчивой» (58). Другими словами, банки не выигрывают напрямую от инфляции, но некоторые из них (не все – как показал пример SVB) сильно выигрывают от мер по борьбе с ней.

Если банк распределяет между вкладчикам лишь малую часть дохода, он получает огромную маржу. Если государство платит проценты за резервы в центральном банке, банки зарабатывают, просто храня деньги, которые могли бы пустить в оборот.

Но все это лишь ошибки системы, а не ее особенности. Банки – косвенные победители, которые пользуются инфляцией, а иногда и злоупотребляют ею. Однако их прибыль зависит не от самой инфляции, а от политики центральных банков.

Анализ перераспределения доходов возвращает нас к главному вопросу: являются ли войны с инфляцией классовыми войнами? И обязательно ли это так? Короткий ответ: да, являются. Инфляция сильнее всего бьет по бедным, и при этом им почти не компенсируют потери, когда спадает.

Автоматическая реакция – повышение ставок – еще больше ухудшает жизнь малоимущих. Они платят больше по ипотеке, кредитам, аренде, в то время как покупательная способность их доходов падает.

В то же время инфляция помогает некоторым компаниям увеличить прибыль за счет потребителей. Они действительно выигрывают. А повышение ставок почти не влияет на этот механизм. Оно может только снизить инвестиции компаний, делая заем дороже. Но это, в свою очередь, может стать стимулом для фирм еще больше накапливать прибыль, а не вкладывать ее в развитие. Что в итоге ведет к росту безработицы – и снова бьет по бедным.

Наконец, от высоких ставок выигрывают те банки, которые скрывают доходы от вкладчиков и не подвержены процентным рискам. Да, более устойчивый банковский сектор – это хорошо. Прибыль помогает укреплять капитал. Но трудно понять, как раздача денег от государства банкам через центробанк помогает экономике справиться с высокими ценами.

Но должна ли война с инфляцией быть классовой? Ответ: нет. Как мы видели в главах 2 и 5, даже среди руководителей центральных банков есть серьезные сомнения в эффективности процентных ставок и тревога по поводу долгосрочного ущерба, который они наносят. Даже если считать, что «молот Волкера» работает, почему тяжесть борьбы с инфляцией должна ложиться на тех, кто меньше всего может ее вынести? Тем более что альтернативы существуют. Государство может выплачивать субсидии наиболее уязвимым, чтобы помочь с оплатой счетов. Можно ввести налоги на сверхприбыли, чтобы перераспределить часть выигрышей от инфляции тем, кто проиграл. Можно вводить ценовые ограничения – или договариваться о них с компаниями, если это делается разумно и с политической решимостью. Неверно утверждать, что альтернатив нет. Они есть. И их нужно воспринимать всерьез.

Заключение

Значит ли это, что мы столкнулись с инфляцией последний раз?

Остерегайтесь ложного знания. Оно опаснее, чем невежество (1).

Джордж Бернард Шоу

Так что же мы на самом деле знаем об инфляции

Мы надеемся, что вы, прочитав эту книгу, ответите «довольно много». В конце концов, мы проделали долгий путь. Но на всем его протяжении мы подчеркивали: наше понимание инфляции – что она собой представляет, как измеряется, как распространяется и как заканчивается – далеко от полноты. Один из главных тезисов этой книги: наши теории инфляции сыроваты, а «истории» о ней зачастую служат не столько научными объяснениями, сколько риторическими приемами, призванными переложить ее издержки на других.

Второй важный вывод: да, деньги играют роль в инфляции, но они редко бывают главной или единственной причиной.

Третий аргумент: инфляция – это не единое явление. Она ощущается по-разному в зависимости от класса, расы и географии. А попытки свести ее к одной цифре в виде индекса часто затушевывают, а не раскрывают ее истинную природу.

Но, пожалуй, самый важный вывод: «сценарий борьбы с ростом цен», унаследованный нами из 1970–1980-х, возможно, устарел. Если мы не смогли правильно понять инфляцию 2021–2025 годов из-за того, что неверно истолковали уроки прошлого, значит, в будущем нам нужно смотреть не на денежную массу и ожидания работников, а на сбои в поставках и рыночную концентрацию. А это, в свою очередь, означает, что, возможно, пора отложить «молот Волкера», чтобы эффективнее реагировать на те типы инфляции, с которыми мы будем сталкиваться.

Когда мы задаемся вопросом, вернется ли инфляция, нам нужно четко определить, по каким