Путеводитель по венчуру. Начинающим частным инвесторам - Василий Коновалов

один из европейских венчурных фондов, специализировавшийся на ранних стадиях, и предоставил чек на 2,2 млн долларов. Эти средства стали не просто капиталом – они дали возможность выстроить инфраструктуру по-настоящему. Команда выросла почти вдвое, в офис пришли специалисты по рискам, обслуживанию клиентов и юридическим вопросам. Впервые стартап начал вести диалог с регуляторами не в режиме «от звонка к звонку», а с позиции системного игрока.

Вместе с деньгами пришли и новые ожидания. Стартапу предстояло обеспечить не только рост, но и надежность. Было решено переписать часть архитектуры сервиса, чтобы его можно было масштабировать. Упор сделали на устойчивость к пиковой нагрузке и автоматизацию анализа платежного поведения покупателей. Один из внутренних инструментов, например, позволял определять платежеспособность клиента на основе его реакций в первые 30 секунд после заполнения формы. Подобные решения стали конкурентным преимуществом.

Среди первых клиентов стартапа были небольшие локальные онлайн-ритейлеры, специализирующиеся на книгах, одежде и товарах повседневного спроса. Постепенно к ним начали добавляться более крупные компании e-commerce, включая магазины электроники и товаров для дома. Это происходило по очевидной причине: сервис снижал количество брошенных корзин и повышал конверсию, особенно среди новых клиентов, не готовых платить вперед.

Несмотря на ограниченные ресурсы, фаундеры были убеждены: время действовать наступило именно сейчас. Их бизнес-модель не просто работала – она решала проблему, которую традиционные платежные схемы игнорировали: отсутствие доверия между продавцом и покупателем. Они не соревновались с банками или платежными шлюзами, а предлагали совершенно новый формат взаимодействия, где технология брала на себя человеческие риски.

Функционально сервис представлял собой платежный метод «купи сейчас – заплати позже», который интегрировался напрямую в кассу интернет-магазина. Когда покупатель выбирал соответствующую опцию, система проверяла его данные в реальном времени и принимала решение о допуске к услуге. Если результат был положительным, сервис моментально выплачивал сумму заказа магазину за вычетом комиссии, а с покупателя взыскивал деньги в течение 14 или 30 дней.

Монетизация строилась на стороне продавца – именно компании e-commerce оплачивали услуги стартапа. Комиссия варьировалась от 2 до 5% в зависимости от категории товара, объема продаж и рисков. Для магазинов это было выгодно: с одной стороны, они получали деньги сразу, а с другой – значительно увеличивали конверсию заказов. Многие предприниматели отмечали, что после подключения сервиса доля постоплаты по сравнению с новой опцией сократилась почти вдвое, а средний чек вырос.

Тем временем пользовательская база продолжала увеличиваться. Успехи в домашнем регионе вдохновили команду начать тестировать продукт в соседних странах, а также выходить на сегмент более крупных онлайн-ритейлеров. Для этого пришлось вновь переосмыслить клиентский интерфейс и службу поддержки. Если раньше сервис фокусировался на простоте и скорости, то теперь внимание уделили тонкой настройке: дифференцированным условиям для разных категорий продавцов, персональным напоминаниям для покупателей и расширению способов оплаты.

Некоторые идеи в процессе реализации пришлось оставить за бортом. Например, отказались от раннего замысла создать универсальный кошелек для хранения остатков платежей: пользователи не видели в этом ценности. Взамен сервис начал развивать интеграции с платформами электронной коммерции, что дало намного больший прирост вовлеченности и транзакций.

На стадии между seed и серией A стартап уже начал формировать собственную культуру: строгость в контроле рисков сочеталась с гибкостью продуктовых решений, а забота о пользовательском опыте – с дисциплиной в масштабировании. Все это сделало компанию заметным игроком в регионе.

Ближе к весне 2010 года у бизнеса появился новый интересант – известный калифорнийский фонд, ранее инвестировавший в технологических гигантов. Его внимание к проекту стало маркером того, что скандинавская платежная модель может оказаться интересной и за пределами Европы. Но это уже была история следующего раунда.

Фундаментальные факторы воздействия на оценочную стоимость бизнеса

В современной экономической теории самым точным методом оценки бизнеса является метод дисконтирования будущих денежных потоков. Его суть сводится к тому, что текущая стоимость бизнеса рассматривается как совокупность всех будущих доходов компании, приведенных по ставке дисконтирования к данному моменту времени. Деньги в рыночной экономике не имеют прошедшей стоимости. Оценка бизнеса – тоже. Да, в ней может и должна учитываться деловая репутация – нематериальный актив, выражающий вес бренда и не только, а также чистый долг компании на текущий момент. Но никак не прошлые денежные потоки.

Чтобы сформировать универсальное и эффективное решение для сравнения стоимости различных проектов с учетом огромного количества всевозможных факторов, влияющих на рыночную стоимость любого бизнеса, нужно понимать и чувствовать устройство рынков на интуитивном уровне, что называется, на кончиках пальцев. Для этого требуются обширные знания по множеству экономических дисциплин, а также огромный успешный опыт инвестирования в различные классы активов на финансовых рынках.

Внимательный читатель обратит внимание на парадокс. Как венчурный бизнес может получить положительную оценку, если он долгое время накапливает убытки и его денежный поток имеет отрицательное значение? Как определяется стоимость такого бизнеса и от чего она зависит?

Дело в том, что инвесторы оплачивают вероятность прибыльного, но отдаленного будущего венчурного проекта. Они платят в основном за так называемую терминальную стоимость совокупного денежного потока на некоем участке будущего в жизненном цикле компании. Они верят, что через несколько лет она станет получать положительный денежный поток и довольно продолжительное время он будет расти, оправдывая оценку бизнеса, под которую они инвестируют.

При этом две компании с примерно одинаковой величиной денежного потока на данный момент могут оцениваться рынком по-разному. Разрыв в оценке может составлять десятки и сотни процентов – из-за различных темпов роста. Например, компания с темпом роста выручки в 80% в год, при прочих равных условиях, должна стоить существенно дороже компании с показателем в 10%.

При росте ставок в экономике ставка дисконтирования при оценке бизнеса путем суммирования всех будущих денежных потоков увеличивается в связи с удорожанием денег как ресурса, а оценочная стоимость бизнеса при этом снижается. И наоборот, при снижении уровня ставок в экономике ставка дисконтирования при оценке любого бизнеса будет в целом снижаться, что положительно отразится на теоретически справедливой текущей оценке бизнеса. Сама компания не может повлиять на размер ставки дисконтирования. Для бизнесов с разным уровнем кредитного риска размер этой ставки должен значительно различаться. К оценке более рискованного бизнеса следует применять более высокие значения ставки дисконтирования, отражающие повышенную вероятность его неплатежеспособности. В нашем же случае вопрос применения корректных абсолютных значений ставок дисконтирования денежных потоков не так важен. Фокусироваться нужно на изменении их уровня для будущих денежных потоков в зависимости от общего уровня ставок в экономике. При определении текущей стоимости