Уоррен Баффет. Как 5 долларов превратить в 150 миллиардов - Роберт Хагстром

отслеживать свои убытки и расходы, а быстрый рост грозит потерей контроля над финансами. Тем не менее его решения продолжали приносить GEICO сверхприбыль, что свидетельствует о разумности их принятия.

Начиная с 1983 года компания не могла выгодно инвестировать денежные средства, поэтому решила вернуть их акционерам. В период с 1983 по 1992 год GEICO выкупила на постразделительной основе 30 миллионов акций, сократив общее количество обыкновенных акций компании в обращении на 30%. Помимо обратного выкупа акций, GEICO также начала увеличивать дивиденды, выплачиваемые акционерам.

В 1980 году скорректированный на разделение дивиденд компании составлял 0,09 доллара на акцию. В 1992 году он составил 0,60 доллара на акцию, увеличившись на 21% за год.

Принцип: рентабельность собственного капитала

В 1980 году рентабельность собственного капитала GEICO составляла 30,8%, что почти вдвое превышало средний показатель по аналогичной группе компаний. К концу 1980-х годов рентабельность собственного капитала компании начала снижаться, но не потому, что бизнес терпел крах, а потому, что собственный капитал рос быстрее, чем прибыль. Следовательно, частью логики выплаты увеличивающихся дивидендов и обратного выкупа акций было сокращение капитала и поддержание приемлемой рентабельности.

Принцип: норма прибыли

Инвесторы могут сравнить прибыльность страховых компаний несколькими способами. Маржа до уплаты налогов — один из лучших показателей. За десятилетний период с 1983 по 1992 год средняя маржа GEICO до вычета налогов была самой стабильной с самым низким стандартным отклонением среди аналогичных компаний.

Как мы теперь понимаем, GEICO уделяла пристальное внимание всем расходам и тщательно отслеживала затраты, связанные с урегулированием страховых случаев. За указанный период корпоративные расходы в процентах от выплаченных премий составляли в среднем 15%, что вдвое меньше, чем в среднем по отрасли. Этот низкий коэффициент частично отражает расходы на страховых агентов, которые GEICO не приходилось платить.

Совокупный показатель корпоративных расходов и убытков от андеррайтинга у GEICO был значительно выше среднего по отрасли. С 1977 по 1992 год среднеотраслевой показатель превышал совокупный показатель GEICO только один раз, в 1977 году. С тех пор совокупный показатель GEICO составлял в среднем 97,1%, что более чем на десять процентных пунктов выше среднего показателя по отрасли. GEICO понесла убытки от андеррайтинга только дважды — в 1985 и 1992 годах. Убытки от андеррайтинга в 1992 году усугубились необычным количеством стихийных бедствий, обрушившихся в тот год на страну. Если бы не ураган «Эндрю» и другие масштабные бури, совокупный показатель GEICO составил бы всего 93,8%.

Принцип: определение стоимости

Когда Баффет только начал скупать акции GEICO для Berkshire Hathaway, компания была близка к банкротству. Но он утверждал, что GEICO стоила значительную сумму, даже при отрицательном чистом капитале, благодаря страховой франшизе компании. Тем не менее в 1976 году компания, не имея прибыли, отказалась от математического определения стоимости, предложенного Джоном Берром Уильямсом, который определил текущую стоимость как будущие денежные потоки, дисконтированные по соответствующей ставке. И все же, несмотря на неопределенность в отношении будущих денежных потоков GEICO, Баффет был уверен, что компания выживет и начнет приносить доход в будущем. В каком объеме и когда — вопрос оставался открытым.

В 1980 году Berkshire принадлежала треть акций GEICO, инвестиции в которые составили 47 миллионов долларов. В том же году общая рыночная стоимость GEICO оценивалась в 296 миллионов долларов. Но даже тогда Баффет считал, что компания обладает значительной маржой безопасности. В 1980 году компания заработала 60 миллионов долларов при выручке в 705 миллионов долларов. Доля Berkshire в прибыли GEICO составила 20 миллионов долларов. По словам Баффета, «покупка бизнеса с первоклассными экономическими характеристиками и блестящими перспективами, приносящего аналогичный доход в 20 миллионов долларов, обошлась бы минимум в 200 миллионов долларов» — и больше, если бы речь шла о покупке контрольного пакета акций компании[97].

Тем не менее предположение Баффета о 200 миллионах долларов вполне реалистично, если учесть теорию оценки Уильямса. Если представить, что GEICO сможет обеспечить прибыль в размере 60 миллионов долларов без привлечения дополнительного капитала, то текущая стоимость GEICO, дисконтированная с учетом действовавшей на тот момент 12%-й ставки по тридцатилетним государственным облигациям США, составила бы 500 миллионов долларов, что почти вдвое превышает рыночную стоимость GEICO в 1980 году. Если бы компания смогла увеличить эту прибыль до 2% в реальном выражении или до 15% с учетом текущей инфляции, текущая стоимость увеличилась бы до 600 миллионов долларов, а доля Berkshire равнялась бы 200 миллионам долларов. Другими словами, в 1980 году рыночная стоимость акций GEICO составляла менее половины дисконтированной текущей стоимости ее прибыли.

Принцип: правило одного доллара

В период с 1980 по 1992 год рыночная стоимость GEICO выросла с 296 миллионов долларов до 4,6 миллиарда, то есть на 4,3 миллиарда долларов. За эти тринадцать лет GEICO заработала 1,7 миллиарда долларов. Компания выплатила акционерам дивиденды по обыкновенным акциям на сумму 280 миллионов долларов и удержала 1,4 миллиарда долларов для реинвестирования. Таким образом, на каждый удержанный доллар GEICO получила 3,12 доллара рыночной стоимости акций. Это финансовое достижение демонстрирует не только превосходные действия руководства компании и нишевый маркетинг, но и способность реинвестировать деньги акционеров по оптимальным ставкам.

Еще одно доказательство превосходства компании: инвестиции в GEICO стоимостью 1 доллар США в 1980 году, без учета дивидендов, к 1992 году выросли до 27,89 доллара. Совокупная годовая доходность компании составляет 29,2%, что намного превышает среднеотраслевой показатель и индекс S&P 500, который за тот же период вырос на 8,9%.

Capital Cities/ABC

Компания Capital Cities начала свою деятельность в сфере новостного бизнеса. В 1954 году известный журналист Лоуэлл Томас, его бизнес-менеджер Фрэнк Смит и группа партнеров купили компанию Hudson Valley Broadcasting Company, в состав которой входили телестанция и AM-радиостанция в Олбани, штат Нью-Йорк. В то время Томас Мерфи работал продакт-менеджером в компании Lever Brothers. Фрэнк Смит, часто игравший с отцом Мерфи в гольф, нанял Томаса для управления телестанцией. В 1957 году компания Hudson Valley приобрела телевизионную станцию Raleigh-Durham, и название компании изменили на Capital Cities Broadcasting (дословно: «Вещание в столичных городах»), так как и Олбани, и Роли (где размещалась телестанция Raleigh-Durham) были столицами своих штатов.

В 1960 году Мерфи нанял Дэна Берка для управления телестанцией в Олбани. Берк приходился братом одному из однокурсников Мерфи по Гарварду, Джиму Берку, который позже стал председателем правления компании Johnson & Johnson. Дэн Берк, уроженец Олбани, остался руководить телестанцией, а Мерфи вернулся в Нью-Йорк, где в 1964 году был назначен президентом компании Capital Cities. Так началось одно из самых успешных корпоративных партнерств в американском бизнесе. На протяжении тридцати лет Мерфи и Берк управляли Capital Cities и вместе совершили более тридцати приобретений в сфере вещания и издательского дела, наиболее заметным из которых стала покупка компании ABC в 1985 году.

Баффет познакомился с Томом Мерфи в конце 1960-х годов в Нью-Йорке на обеде, организованном одним из одноклассников Мерфи. Как говорят, Мерфи был настолько впечатлен Баффетом, что сразу же пригласил его войти в совет директоров компании Capital Cities[98]. Баффет отказался, но они