Уоррен Баффет. Как 5 долларов превратить в 150 миллиардов - Роберт Хагстром

рынке, получая новую информацию, множество умных людей активно применяют ее таким образом, что цены мгновенно корректируются, прежде чем кто-либо сможет получить прибыль. В любой отдельно взятый момент курсы акций отражают всю доступную информацию, и поэтому мы говорим, что рынок эффективен.

Билл Шарп — модель оценки капитальных активов

Примерно через десять лет после того, как Марковиц опубликовал статью, молодой аспирант по имени Билл Шарп подробно рассказал ему о своей работе в области портфельной теории и о необходимости использования бесчисленных ковариаций. В 1963 году была опубликована диссертация Шарпа «Упрощенная модель портфельного анализа». Полностью признавая свою зависимость от идей Марковица, Шарп предложил более простой метод. Он полагал, что все ценные бумаги имеют общую взаимосвязь с некоторым базовым фактором и поэтому анализ — это всего лишь вопрос измерения зависимости колебания цен отдельной ценной бумаги от ее базового фактора. Этому показателю он дал название: бета-фактор.

Годом позже Шарп представил глубокую концепцию под названием «Модель оценки капитальных активов», которая стала прямым продолжением его однофакторной модели для составления эффективных портфелей. Согласно модели оценки капитальных активов, акции несут в себе два различных риска. Один из них — риск самого присутствия на рынке, который Шарп назвал системным риском. Системный риск — это «бета», и его нельзя снизить. Второй тип, называемый несистемным риском, связан с экономическим положением компании. В отличие от системного риска, несистемный можно снизить, просто добавив в портфель различные акции.

* * *

В пределах одного десятилетия трое ученых определили важные составляющие того, что позже будет названо современной портфельной теорией: Марковиц с его идеей о том, что правильное соотношение прибыли и риска зависит от диверсификации, Фама с его теорией эффективного рынка и Шарп с его определением риска. Впервые в истории наша финансовая судьба зависела не от Уолл-стрит или Вашингтона и даже не от владельцев бизнеса. Развитие экономики определяла группа университетских профессоров, в чьи двери наконец-то постучались профессионалы в области финансов. Выйдя из своих «башен из слоновой кости», они стали новыми верховными жрецами современной экономики.

Мнение Баффета о риске и диверсификации

А теперь давайте вернемся к Уоррену Баффету. Имея на руках несколько тысяч долларов, он основал инвестиционное партнерство и превратил его капитал в 25 миллионов долларов. Благодаря прибыли от инвестиционного партнерства он получил контроль над Berkshire Hathaway и быстро приблизился к сумме чистого капитала в один миллиард долларов, вскоре превысив и ее. За все эти двадцать пять лет он практически не задумывался о ковариации акций, стратегиях снижения изменчивости доходности портфеля или — боже упаси! — о том, что на фондовом рынке существует эффективная оценка. Баффет действительно глубоко размышлял над понятием риска, но его интерпретация была далека от того, что сейчас говорят на эту тему ученые.

Напомним, в современной портфельной теории риск определяется колебанием курса акций. Но Баффет всегда воспринимал падение цен на акции как благоприятную возможность. Во всяком случае, падение цены на самом деле снижает риск. Он отмечает: «Для владельцев бизнеса — а именно так мы относимся к акционерам — научное определение риска настолько далеко от рыночного, что приводит к абсурду»[214].

У Баффета другое определение риска: это возможность причинения вреда или убытка. И это фактор «риска, присущего стоимости» бизнеса, а не ценовое поведение акций. Реальный риск, по словам Баффета, заключается в том, даст ли доход от инвестиций после уплаты налогов «ему [инвестору] хотя бы такую же покупательную способность, какая была у него изначально, плюс умеренную процентную ставку на первоначальную долю»[215].

Риск, по мнению Баффета, неразрывно связан с горизонтом прогнозирования инвестора. Только в этом заключается главное различие между тем, как Уоррен Баффет думает о риске, и тем, как описывает риск современная портфельная теория. Если вы покупаете акцию сегодня с намерением продать ее завтра, объясняет Баффет, то вы вступаете в рискованную сделку. Шансы в ней не лучше, чем при подбрасывании монеты, — примерно 50/50. Однако, по словам Баффета, если вы увеличите горизонт прогнозирования до нескольких лет, вероятность риска значительно снизится, при условии, конечно, что вы совершили разумную покупку. «Если вы попросите меня оценить риск покупки акций Coca-Cola сегодня утром и продажи их завтра утром, — говорит Баффет, — я отвечу, что это очень рискованная сделка»[216]. Однако, по мнению Баффета, покупка акций Coca-Cola сегодня и удержание их в портфеле на протяжении десяти лет — сделка без какого-либо риска.

Уникальный взгляд Баффета на риск лежит и в основе его стратегии диверсификации портфеля. Здесь рассуждения Уоррена тоже полностью противоречат современной портфельной теории. Согласно ей, основное преимущество широко диверсифицированного портфеля заключается в смягчении колебания цен на отдельные акции. Но если вас, как Баффета, не беспокоят краткосрочные изменения курса, то вы также увидите диверсификацию портфеля в ином свете.

«Диверсификация служит защитой от невежества, — объясняет Баффет. — Если вы хотите подстраховаться от разорения на фондовом рынке, вам следует владеть всеми акциями понемногу. В этом нет ничего плохого. Это совершенно правильный подход для тех, кто не умеет анализировать бизнес». Во многих отношениях современная портфельная теория защищает инвесторов, которые имеют ограниченные знания и понимание, как оценивать бизнес. Но за эту защиту приходится платить. По словам Баффета, современная портфельная теория «подскажет вам, как достичь среднего уровня. Но я думаю, что почти каждый уже к пятому классу способен понять, как достичь среднего уровня»[217].

Наконец, если теория эффективного рынка верна, то нет никакой возможности, за исключением чистой случайности, что какой-либо человек или группа людей могут превзойти рынок, и, конечно, нет никаких шансов, что тот же человек или группа людей могут превосходить рынок на протяжении долгого времени. Тем не менее результаты деятельности Баффета за последние сорок восемь лет служат очевидным доказательством такой возможности, особенно в сочетании с опытом других ярких личностей, которые добились успеха на рынке, следуя примеру Баффета. Что это говорит о теории эффективного рынка?

Баффет не согласен с теорией эффективного рынка в главном моменте: она не предусматривает существования инвесторов, которые анализируют всю доступную информацию и получают за счет этого конкурентное преимущество. «Правильно заметив, что рынок часто эффективен, они пришли к неверному выводу, что он всегда был эффективным. А эти два предположения отличаются друг от друга как день и ночь»[218].

Тем не менее теория эффективного рынка по-прежнему с особым трепетом преподается в бизнес-школах, и этот факт не может не радовать Уоррена Баффета. «Естественно, медвежья услуга, оказанная студентам и доверчивым специалистам по инвестициям, проглотившим теорию эффективного рынка, сыграла на руку нам и другим последователям Грэма, — иронично