Уоррен Баффет. Как 5 долларов превратить в 150 миллиардов - Роберт Хагстром

потому что рассчитывали, что в итоге получат как минимум двадцать один доллар. Участникам второй группы предложили другой выбор: 1) попробовать сыграть в азартную игру с подбрасыванием монеты: в случае выигрыша они получат тридцать девять долларов, а в случае проигрыша — двадцать один доллар; или 2) получить ровно тридцать долларов без подбрасывания монеты. Более половины (57%) решили рискнуть. Обе группы людей могли выиграть одинаковую сумму с одинаковыми шансами, но ситуация воспринималась ими по-разному[207].

Последствия очевидны: то, как мы решаем инвестировать и управлять этими инвестициями, во многом зависит от того, как мы думаем о деньгах. Например, ментальный учет рассматривают в качестве еще одной причины, по которой люди не продают убыточные акции: в их сознании убыток не считается реальным до тех пор, пока не предприняты соответствующие действия. Это также помогает понять отношение к риску: мы гораздо чаще рискуем найденными деньгами.

Близорукое неприятие потерь

Талер и Бенарци продолжали исследования. Талер вспомнил финансовую загадку, впервые предложенную нобелевским лауреатом Полом Самуэльсоном. В 1963 году Самуэльсон спросил коллегу, готов ли тот сыграть в игру, где есть 50% шансов выиграть 200 долларов и 50% шансов проиграть 100 долларов. По словам Самуэльсона, коллега отклонил первоначальное предложение, но затем передумал. Он сказал, что с удовольствием поиграл бы в эту игру, если бы мог сыграть сто раз без необходимости отслеживать результат каждого захода. Желание играть по новым правилам подтолкнуло Талера и Бенарци к идее.

Коллега Самуэльсона был готов принять условия с двумя оговорками: увеличить время проведения игры и сократить необходимость отслеживать результаты. Применяя это наблюдение к инвестированию, Талер и Бенарци пришли к выводу, что чем дольше инвестор владеет активом, тем более привлекательным его считает, но только в том случае, если инвестиции не оцениваются часто.

Анализируя историю доходности инвестиций, мы обнаруживаем, что подавляющее большинство долгосрочных доходов приходится всего на 7% всех торговых месяцев. Доходность остальных 93% в среднем равна примерно нулю[208]. Очевидно, что оценка эффективности за более короткие периоды увеличивает вероятность, что вы увидите убыток в своем портфеле. Если вы будете проверять свой портфель ежедневно, вероятность, что вы заметите убытки, составляет 50/50. Шансы не сильно улучшатся, если вы продлите период оценки до месяца.

Но если вы не будете проверять свой портфель каждый день, то избавитесь от необходимости следить за ежедневными колебаниями курса. Чем дольше вы будете воздерживаться от проверок, тем меньше вероятность, что вы заметите колебания курса, а следовательно, тем более привлекательным покажется ваш выбор акций. Иными словами, два фактора, которые способствуют эмоциональному смятению инвестора, — это неприятие потерь и короткий период оценки. Талер и Бенарци ввели термин «близорукое неприятие потерь», чтобы отразить сочетание неприятия потерь и небольшой дистанции для оценки.

Затем Талер и Бенарци попытались определить идеальные временные рамки для оценки. Мы знаем, что в короткий период курс акций колеблется гораздо сильнее, чем цены на облигации. Мы также знаем, что если увеличить период оценки колебаний курса акций, то стандартное отклонение доходности акций уменьшится. Талер и Бенарци хотели выяснить следующее: как долго инвесторам нужно удерживать акции без оценки их эффективности, чтобы избавиться от близорукого неприятия потерь, присущего оценке акций по сравнению с облигациями? Ответ: один год.

Талер и Бенарци исследовали доходность, стандартное отклонение и вероятность положительной доходности акций с временными горизонтами прогнозирования в час, день, неделю, месяц, год, десять и сто лет. Затем они использовали простую функцию полезности, основанную на коэффициенте неприятия потерь Канемана и Тверски, равном 2 (полезность = вероятность повышения цен — вероятность снижения × 2). Исходя из математических расчетов, коэффициент эмоциональной полезности для инвестора не достигал положительного значения до тех пор, пока за основу не взяли горизонт прогнозирования в один год. Я часто задавался вопросом, случайно ли совпало полушутливое пожелание Уоррена Баффета, чтобы фондовый рынок открывался для торговли только раз в год, с психологическими выводами о близоруком неприятии потерь.

Талер и Бенарци утверждают, что, всякий раз упоминая о неприятии потерь, мы должны также учитывать частоту расчета доходности. Если инвесторы оценивают свои портфели за все более короткие периоды времени, то ясно, что колебания курса акций будут привлекать их все меньше. «Неприятие потерь — это реальность жизни, — объясняют Талер и Бенарци. — А вот частота проведения оценок — личный выбор каждого, который, по идее, можно изменить»[209].

Фактор лемминга

Еще одна психологическая ловушка для инвесторов — искушение повторять за другими, не раздумывая, имеет это смысл или нет. Мы могли бы назвать это заблуждением лемминга.

Лемминги — мелкие грызуны, обитающие в тундре, которые известны своим массовым уходом к морю. В обычные периоды лемминги перемещаются во время весенней миграции в поисках пищи и нового убежища. Однако каждые три-четыре года происходит нечто странное. Из-за резкого увеличения численности и низкой смертности популяция леммингов начинает расти. Как только это происходит, лемминги начинают беспорядочно метаться в темноте. Вскоре они передвигаются и при дневном свете. Если на пути возникает помеха, стая прибывает и увеличивается до тех пор, пока реакция, подобная панике, не заставит зверьков пробиться сквозь препятствие или перепрыгнуть через него. По мере нарастания паники лемминги начинают бросать вызов другим животным, которых обычно избегают. Хотя многие лемминги умирают от голода, нападения хищников и несчастных случаев, большинство добираются до моря. Там они прыгают в воду и гибнут в волнах.

Поведение леммингов до конца не изучено. Зоологи предполагают, что массовая миграция происходит из-за изменений в рационе и/или стрессовых условий. Скученность и конкуренция среди леммингов, возможно, вызывают гормональные изменения, которые приводят к переменам в поведении.

Почему же очень многие инвесторы ведут себя как лемминги? Чтобы объяснить этот феномен, Баффет поделился в годовом отчете компании Berkshire Hathaway за 1985 год одной из любимых историй Бена Грэма.

Святой Петр встретил с плохими новостями разведчика нефти, направлявшегося к своей небесной награде. «Ты имеешь право войти в рай, — сказал святой Петр, — но, как видишь, обитель для нефтяников переполнена. Тебя туда никак не втиснуть». Немного подумав, разведчик нефти спросил, может ли он сказать местным обитателям всего четыре слова. Просьба показалась святому Петру безобидной, и он согласился. Разведчик нефти сложил ладони рупором и завопил: «В аду обнаружена нефть!» Ворота немедленно открылись, и все нефтяники выбежали наружу. Пораженный увиденным, святой Петр пригласил разведчика войти в обитель и занять свободное место. Но тот задумался. «Нет, — в итоге сказал он, — я, пожалуй, присоединюсь к остальным ребятам. Возможно, в этих слухах все-таки есть доля правды».

Чтобы помочь инвесторам избежать этой ловушки, Баффет предлагает подумать о профессиональных финансовых менеджерах, слишком часто получающих вознаграждение за счет системы, которая приравнивает безопасность